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    第三節　平均利潤率與股價

    3．1　平均利潤率規律

　　平均利潤率是關于資金流動的一條客觀定律，其大意為:

　　當兩個部門間投資利潤率存在差別時，資金就會從利潤率低的部門向利潤率高的部門流動，直到兩部門的投資利潤率基本相等。用一句通俗的話來表述平均利潤率規律就是:水往低處流，資金向利潤率高的地方走。   股票的價格是直接受資金的供給情況影響的，當進入股市的資金增加時，股票的價格價就會上漲，如利多消息出臺時，外圍資金就紛紛進入股市，從而引起股票價格的上漲。

　　1994年7月底公布"三大政策"及1995年5月17日公布暫停國債期貨的消息后，都誘使了大量資金入市，不同程度地導致了股市的暴漲。而當股市資金向外撤時，股價就會下跌。   當某個領域的投資利潤率發生變化時，股市和該領域間的投資利潤率就會產生一個位差。根據平均利潤率規律，股市和該投資領域之間就會出現資金的流動，而資金流動的結果就會引起股票的價格發生變化。   股民投資于股市，其期望就是獲得超額利潤，即獲得超過社會平均投資利潤率水平的收益。而股民在股市中的一切操作(買進和賣出)都是平均利潤率規律的集中表現。綜合起來，平均利潤率規律對股票價格的影響有以下四個方面。

    3．2　給股價定位

　　絕大部分股民購買股票的動機就是認為股價會上漲，且一年之內的漲幅肯定要高于自己能涉足的投資領域，要不然，股民會將資金投入到其他利潤率高的領域。而股民將資金源源不斷地投入股市的結果，就會驅駛股價逐步攀升，從而導致股價收益率的下降。當資金運動的結果使股價收益率接近于其它領域的平均水平時，股民購買股票與進行其它投資的收益就基本相等，此時資金的流動就會趨向于平緩，股價就會維持在一個相當的水平，既不上漲，也不下跌。所以平均利潤率規律有給股價定位的作用。   對于普通市民來說，其資金實力較小，又要兼顧工作，其在現階段的主要投資渠道也就是銀行儲蓄、購買債券和股票投資。由于銀行儲蓄幾乎無風險可言，又不耗費多少時間和精力，所以銀行儲蓄是一般市民的首選投資工具。若要進行股票投資，一般都會將銀行利率作為股票投資的預期收益。當投資于股票的收益要大于銀行存款利率時，人們將選擇股票；反之，當銀行存款利率高于股票的投資收益率時，人們將會選擇儲蓄。所以，當一個股市的股民較為理性和成熟時，股市的投資收益基本上就會與所在地一年期的儲蓄利率相等，因而其股價也就穩定在與此相適應的水平。   衡量一個股市的投資利潤率通常是用股價收益率的倒數-股市的平均市盈率，由于股市的投資利潤率與平均市盈率之間是倒數關系，當股價收益率與銀行一年期的儲蓄利率相等時，也就有:   股市的平均市盈率×一年期銀行存款利率＝1

　　當銀行的存款利率確定以后，股市的市盈率也就穩定在一個相對應的水平，股票價格也隨之確定。

　　股市的平均市盈率＝1/一年期銀行存款利率

　　3．3　引起股價漲跌

　　根據平均利潤率規律，當股市周邊領域的投資利潤率發生變化時，資金總是要從利潤率低的部門向利潤率高的部門流動，從而導致資金的轉移。在現階段，影響股市資金的主要領域是銀行儲蓄、債券市場、期貨市場、房地產等，另外，商貿、實業投資及收藏業對股市也有一定的影響。

    銀行儲蓄和債市:當儲蓄和債券的利率調整時，股市與儲蓄或債券市場上的收益平衡就會打破，資金就會轉移以追逐較高的利潤。具體就是當儲蓄或債券發行利率上調時，股市的投資價值會相應降低，股民就會拋售股票而將資金投向儲蓄或債券，從而引起股票價格的下跌；反之，當儲蓄或債券的發行利率下調時，人們就會從儲蓄或債券市場抽出資金而投入股市，最終導致股票價格的上升。

    在我國居民所擁有的金融資產中，占90％以上的為儲蓄存款，其次為債券，這兩個領域吸收的資金量最大。所以銀行利率或債券發行利率的調整對股票價格的影響是最大的。如1996年中國人民銀行曾兩次調低居民存款利率，就導致了滬深股市股價的大幅上揚。

    期貨:由于期貨具有高風險和高收益的特點，所以我國的期貨市場也吸收了大量的游資，且我國的證券營業部門中許多都代理期貨業務，資金在股市與期貨之間的轉移極其方便。

    當期貨市場行情火爆的時候，它往往將股市的資金吸引過去，從而導致股市的低迷和股價的下行；而當期貨市場行情清淡的時候，股市的資金就比較充盈，股價就比較堅挺。如1995年5月18日中國證監會宣布暫停一切國債期貨業務時，大量的資金就迅速涌入股市，最終導致了股市的暴漲，滬深股市在這一天分別上揚了31％和23．5％。

    另外，當股市周邊的房地產業、收藏業、商貿及實業投資等領域比較興旺時，由于高利潤率的誘惑，這些領域也會從股市吸引一些資金。如我國的溫州地區，由于當地居民擅長于商貿及實業投資，且在這些行業能取得較高的利潤率，即使在行情火爆時，相對于其他城市，其證券買賣業務也較為冷清。   相應地，股市內部資金的轉移也可導致股價的漲跌。當股民認為某只股票具有投資價值時，相當的資金便會涌入該股票，從而促使其價格的上揚；而當一只股票的前景不佳時，股民便會拋售該股票而從中抽出資金，從而導致該股票價格的下跌。如1996年的中期年報公布時，某只股票的業績每股還虧損0．70元以上。在信息披露的當天，其價格便下跌了30％左右。

    3．4　導致股價的回歸

　　當一個股市的股價上漲過快時，股票的價差收益就會明顯超過其地領域。在高額利潤的誘惑下，外圍的資金就會紛紛涌入，從而進一步抬高股價，推動股指的上漲。而由于涌入資金的慣性，股指往往會漲到一個相對高點。此時，進入股市的資金已相對過剩，市盈率偏高，過高的股價對資金已不再具有吸引力。相對于周邊投資市場，股市的投資收益率已明顯偏低。這是，平均利潤率規律又將作用于股市，它將引導資金從股市向其它投資市場流動，一些較為理智的投資者就會率先撤出資金，股價開始下跌，從而引起連銷反應，最終導致股市的暴跌，使股指又回到一個與周邊領域投資利潤率相適應的水平，這也就是股票市場暴漲之后必有暴跌的原因所在。反之，當股市暴跌而出現股價過低時，股價收益率提高，市盈率降低，股票的投資價值就會明顯高于其它投資市場。此時，在平均利潤率的作用下，資金又會從周邊市場向股市轉移，導致股價的回升。

    80年代后期的日本東京股市，其上漲幅度連續幾年超過30％，股市的價差收益遠遠高過其他行業，于是進入股市的資金象雪球式的越滾越大，將日經指數從1986年的13000多點推向1989年39000多點的最高峰，其市盈率達100倍左右，造成了嚴重的泡沫經濟。在其后的幾年里，東京股市就一厥不振而進入艱難的調整階段。1995年，日經指數曾跌到14000多點，只及最高點的38％，幾乎從終點又回到了起點。到如今，日經指數還在2   點左右徘徊。同樣，香港股市在1993年的漲幅曾超過100％，在1994年初創下12000多點的高峰，但今天的恒生指數卻依然在12000點上下徘徊。而我國股市5年來的歷程也基本如此，滬深股市分別從1990年12月和1991年的4月開始計點，由于受炒股發財效應的影響，我國居民在短短的兩年內向股市傾注了大量的資金，從而導致了股票價格的暴漲。至1992年年底，上證指數和深證指數就從100點分別漲到了780和241點，其平均年漲幅分別達179％和68％，而在1993年上半年滬深股市的股票指數達到歷史的最高水平1558點和368點后，股市便進入調整階段，四年后的今天，雖深證綜合指數再創新高，但上證指數卻仍在1558點之下徘徊。

    3．5　限制公司業績增長

　　研究表明，股價的上漲是與上市公司的凈資產收益率同步的。而平均利潤率規律卻象一只無形的手，它最終要導致上市公司的收益率向社會平均水平回歸，將上市公司的凈資產收益率及業績限定在一個相當的水平。而由于利潤的增長受到限制，股價的急劇上揚就失去了內在動力和業績基礎。我國上市公司雖然大部分都是各行各業的排頭兵，其管理、經營機制比非上市公司要靈活一些，但其收益水平同樣會受平均利潤率規律的制約。其具體表現就是，當某個上市公司開發出獲利水平較高的新產品、新工藝或探索出一些經營管理的新方法時，其經營業績會邁上一個新的臺階。但為了追逐超額利潤，其他企業就會爭先恐后地將資金投向這些產品，或對其管理方法進行效仿，從而進行市場分割，增強了市場競爭，而最終使這些新產品或新行業的利潤趨向于平均水平。如前幾年的房地產曾是獲利能力最強的產業，許多上市公司因此而獲利不菲、創下了驕人的業績，其股價也表現不俗。在平均利潤率規律的作用下，不但全國上下和各行各業都大搞房地產開發，就是上市公司配股后也將大量資金投向該行業。到1994年，商品房開始滯銷，銷售率還達不到50％，大量的資金積壓，大批的公司巨額虧損，一些上市公司也因此而未能完成經營計劃。1994年后空調又成為熱門貨，一些經營該產品的上市公司又大出風頭。而現在大量資金又開始向該產品聚集，空調大戰已經在全國范圍內爆發。隨著市場競爭的加劇，該產品的盈利水平將會隨之下降，直到和其他產業的平均利潤率基本持平。

    雖然上市公司的經營機制比非上市公司要靈活，他們是股份制企業，管理者的責任心較強，素質相對較高，其產品的競爭能力也非常出眾，但由于平均利潤率規律的作用，上市公司的凈資產收益率將難持久地維持在一個較高水平。研究表明，上市公司的凈資產收益率也就能比非上市公司高50％左右。如我國滬深股市的上市公司1993年的凈資產權益率為16％，1994年僅為13．5％，1995年還不到11％，均比當年的銀行存款利率高不了多少。